¿Relajación real o ilusoria?

El pasado mes de diciembre, con motivo de la última reunión del año de la Reserva Federal estadounidense, su presidente Jerome Powell pronunció un discurso con tintes notoriamente expansivos que, a posteriori, se tomó como el tan esperado «giro» en la trayectoria de la política monetaria. Este discurso también tuvo como consecuencia directa «relajar las condiciones financieras», usando la terminología consolidada. Desde entonces, las condiciones financieras han seguido esta trayectoria, a pesar del repunte de los tipos de interés y la reactivación de los temores inflacionistas.

Entonces, ¿de qué hablamos exactamente cuando nos referimos a las «condiciones financieras»? La mayor parte de las veces se trata de una alusión a diferentes índices relativos a las condiciones financieras en los mercados. Aunque existe un buen número de ellos y cada uno tiene sus rasgos específicos, estos indicadores funcionan más o menos de la misma forma: agregan diferentes datos de mercado, entre los que suelen figurar el nivel o la valoración de las bolsas, las primas de riesgo en los mercados de renta fija, el nivel de los tipos nominales y los tipos de cambio. Después, el conjunto de estos indicadores se pondera, a menudo en función de su supuesto impacto en la dinámica del PIB, ya que, en efecto, este concepto de «condiciones financieras de mercado» suscita la idea de que las variables financieras tienen una influencia directa en la actividad económica. Eso es comprensible: una subida de las bolsas, sobre todo en EE. UU., donde la parte del ahorro invertido en los mercados es importante, conlleva un efecto de riqueza positivo y, por extensión, favorable al consumo y la inversión. Además, una relajación de las primas de riesgo facilita la financiación de las empresas que esencialmente obtienen sus recursos a través de los mercados.

Visto desde este ángulo, se comprende que los últimos meses, marcados por la subida acelerada de las bolsas, una compresión de las primas de riesgo de la deuda corporativa y una estabilización de los tipos, se correspondan con una relajación de las condiciones financieras en los mercados. Sin embargo, es importante distinguir esta idea —muy vinculada a las bolsas— de las condiciones financieras en la economía real, ya que, en este otro plano, la relajación brilla por su ausencia.

Así, los hogares estadounidenses siguen presionados. El tipo de los créditos hipotecarios a 30 años (la referencia del mercado inmobiliario) permanece por encima del 7 % y la demanda de préstamos se mantiene en niveles extremadamente bajos. Además, el tipo de interés medio de las tarjetas de crédito continúa superando ampliamente el 20 % y las solicitudes rechazadas de préstamos para la compra de automóviles no dejan de aumentar. Las empresas, al menos las que no se financian en los mercados, no se encuentran en una tesitura mucho mejor. La última encuesta de la National Federation of Independent Business entre las pymes concluyó que el tipo medio pagado en los préstamos a corto plazo se sitúa, con el 9,8 %, en sus máximos recientes y en unos niveles inéditos desde comienzos de los años 2000. La situación no es mucho mejor en la zona del euro. En la última encuesta sobre préstamos bancarios del Banco Central Europeo, se observa una ligera mejoría en los créditos al consumo que es algo más marcada en los préstamos inmobiliarios. En las empresas, por el contrario, la caída de la demanda de crédito se acelera, mientras que las condiciones de concesión siguen endureciéndose, aunque de forma más leve.

Por tanto, aunque en la economía financiera se debate intensamente para saber si los bancos centrales han endurecido lo suficiente su política monetaria y si las condiciones financieras no están demasiado relajadas, en la economía real no hay dudas: las condiciones de financiación son muy restrictivas, y lo seguirán siendo.

Terminado de redactar el 12.04.2024. Por Enguerrand Artaz, gestor de fondos de LFDE.

En pocas palabras

Puerta abierta: Los que preveían que el BCE podía recortar los tipos antes que la Fed no han estado nunca tan cerca de ganar su apuesta. Durante su última reunión, el banco central de la zona del euro puso claramente sobre la mesa un recorte de tipos en junio (en julio, como tarde), mientras que la inflación sigue descendiendo rápidamente y la dinámica económica es especialmente débil. Por lo demás, el BCE ha dado a entender que los recortes de tipos continuarían durante el segundo semestre y que, para actuar, no era necesario esperar que la inflación de los servicios (todavía demasiado elevada) regresara al 2 %. En este sentido el BCE asume su responsabilidad y brindará un apoyo muy bienvenido a la tímida recuperación de la zona del euro.

Inflación II, el retorno: Por tercer mes consecutivo, el IPC estadounidense fue superior a las previsiones. Esta evolución alimenta una tendencia de reaceleración que resulta inquietante, sobre todo porque aleja cualquier idea de recorte de tipos por parte de la Fed a corto plazo. Sin embargo, en lo que respecta al mes de marzo es preciso señalar que, más allá del componente de la vivienda (que mantiene su fortaleza, pero se incorpora a los datos de inflación con mucho retraso), una parte muy importante de las alzas proviene únicamente del componente de «seguros de coches». Dicho de otro modo, la inflación no tiene una difusión amplia, como ocurrió estos últimos años, lo cual es una buena noticia.

Surge la duda: La última encuesta a los consumidores de la Fed de Nueva York dejó algunas lecturas interesantes, sobre todo en materia de empleo. Por segundo mes consecutivo, la probabilidad media (según las respuestas de los hogares) de poder encontrar un empleo en los tres meses siguientes en caso de despido ha descendido considerablemente. Está su nivel más bajo (exceptuando el COVID) desde diciembre de 2014. Además, la probabilidad media de perder el trabajo en los 12 meses siguientes sigue aumentando y alcanzó su nivel más alto (exceptuando el COVID) desde septiembre de 2018. Esta circunstancia no es compatible con una inflación salarial elevada y augura más bien una relativa fragilidad del mercado laboral. Así pues, un punto a favor de la Fed.