Olivier de Berranger et Alexis Bienvenu

Help, de economie herstelt !

Eind februari, toen in de VS een derde herstelplan van ongeziene omvang ter goedkeuring werd voorgelegd, klom de Amerikaanse tienjaarsrente terug naar het niveau van vóór de coronacrisis (ongeveer 1,5%). Was dat goed nieuws? In elk geval niet voor de aandelenmarkten, die achteruitgingen – vooral de Nasdaq.

Maar zouden beleggers dan niet blij moeten zijn met deze terugkeer naar normaal? Eindelijk een rente die de kredietgever beloont en niet de kredietnemer! Eindelijk een prikkel om te consumeren in plaats van nog meer te sparen!

Het klopt natuurlijk dat financiering duurder wordt als de stijging van de lange rente doorsijpelt naar de reële economie. Op dit ogenblik zit die echter in de beginfase van een conjunctuuropleving. De herstelbeweging is voldoende sterk om – als nieuwe lockdowns uitblijven – een gematigde stijging van de rente aan te kunnen. Zeker omdat een lichte stijging van de inflatie – reflatie – wordt verwacht, met name in de Verenigde Staten dankzij het nieuwe herstelplan. Bij een beperkte reflatie zou de reële rente, dus de nominale rente gecorrigeerd voor inflatie, uiterst laag of zelfs negatief kunnen blijven. Dat zou in financieel opzicht de ideale situatie zijn: een positieve nominale rente in combinatie met een zeer lage reële rente, die gunstig is voor de economische groei.

Wat de gespannen reactie van de markten misschien zou kunnen verklaren, is dat de grens tussen een bevorderlijke reflatie en een schadelijke inflatie behoorlijk dun is. In de rijke landen, in het bijzonder Japan en Europa, is de inflatie echter al tien jaar te laag. Waarom zou die plots de hoogte in schieten, terwijl er in het economische systeem in fundamenteel opzicht niets is veranderd?

Die zenuwachtigheid moet dus een andere oorzaak hebben. Zo leeft met name de vrees dat de nominale rente op hol zal slaan doordat de overheden de markten met schulden overspoelen om hun begrotingstekorten te dekken. De centrale banken hebben echter al meermaals laten zien dat zij de rente stevig onder bedwang houden. Het lijdt geen twijfel dat zij een eventueel overtollig aanbod aan obligaties zullen opkopen – “whatever it takes“, zou de ‘redder van de euro’ en nieuwe regeringsleider in Rome zeggen.

Een laatste verklaring zou de specifieke bezorgdheid over de toekomst van de duurste aandelen op de beurs kunnen zijn, in het bijzonder innovatieve technologie- en energiebedrijven. Hun huidige koersniveau is alleen te rechtvaardigen in een optimistisch langetermijnscenario. Als kapitaal structureel duurder wordt, zouden zij kwetsbaar kunnen worden en zou hun waardering onder druk kunnen komen te staan. Dat zou een scherpe daling tot gevolg hebben. Zo moest TESLA in februari 20% inleveren. Het koersverloop van het bedrijf was het perfecte spiegelbeeld van de ontwikkeling van de Amerikaanse tienjaarsrente. Dat risico is weliswaar niet onbelangrijk, maar blijft toch beperkt tot welbepaalde delen van de markt. Een gewaarschuwd portefeuillebeheerder zal het kaf wel van het koren weten te scheiden. Voor de rest van de economie zijn de voordelen daarentegen groot.

Een oordeel is dan ook snel geveld: laat de rente maar stijgen! (Sorry, Elon Musk!) In zijn geheel beschouwd zou de aandelenmarkt – midden in een economisch opleving – dat moeten kunnen verwerken. Op termijn kan zelfs de obligatiemarkt er weer aantrekkelijk door worden. Is er beter beursnieuws denkbaar?

Door Olivier de Berranger, Gedelegeerd Algemeen Directeur & CIO, met medewerking van Alexis Bienvenu, portefeuillebeheerder