Olivier de Berranger

Commento LFDE del 1o Marzo

Il disgelo dei tassi

A cura di Alexis Bienvenu, gestore

Mantenuti a lungo in territorio negativo, alcuni tassi europei, la scorsa settimana, si sono attestati su livelli un po’ meno negativi. È successo nel caso del Bund, passato da -0,60% circa all’inizio di gennaio a – 0,25% il 25 febbraio, o al decennale francese tornato in territorio positivo. Alla stregua di un arto congelato che provoca dolori lancinanti quando si riscalda, questo disgelo – una notizia positiva in sé dato che i tassi negativi riflettono un’attività depressa – si accompagna a sofferenza: il mercato azionario si è in effetti contratto nel corso della stessa settimana, o perlomeno è successo nel caso dei titoli più costosi quali alcuni tecnologici, o legati alla transizione energetica. Avevano così tanto approfittato del ribasso costante dei tassi d’interesse e della crisi del Covid che questa loro correzione è logica, persino salutare. I mercati stanno ritrovando una parvenza di normalità: una situazione paradisiaca – raramente osservata – dove i tassi sono positivi, la crescita è dinamica e l’inflazione è “vicina ma inferiore al 2%”, stando al mantra della BCE. Ma questo è solo l’inizio della normalità: per il momento, gran parte dei tassi d’interesse europei rimangono negativi. Rimangono soprattutto “congelati”, sotto allo 0%, i cosiddetti tassi “reali” (tassi nominali meno l’inflazione) dato che l’inflazione prevista a lungo termine nell’Eurozona è attualmente intorno all’1,3%1*, ben superiore alla maggior parte dei tassi governativi della zona.

Purtroppo, questo disgelo improvviso non ha origine nell’Eurozona bensì negli Stati Uniti. Il decennale è passato da un livello vicino allo 0,90% all’inizio dell’anno a più dell’1,50%, riallacciando così con il livello precrisi. L’effetto congiunto del calo dei contagi e, da un lato, di una politica monetaria più flessibile sul controllo dell’inflazione, e dall’altro, di una politica fiscale estremamente proattiva da quando si è insediato Joe Biden, suggerisce una forte accelerazione della crescita nel 2021, un’impennata dei consumi e una normalizzazione dell’inflazione. Tutti questi elementi sono presenti anche in Europa, ancorché su scala molto più ridotta. Come per le vaccinazioni, la tecnologia digitale e molti altri settori, l’Eurozona ha solo beneficiato del miglioramento originato oltreoceano.

Questo movimento può spingersi oltre? Sarebbe, a dir il vero, auspicabile! Anche se il dolore dovesse acuirsi per i detentori dei titoli più costosi e per i creditori, che assisterebbero a un deprezzamento dei loro asset. Ma questo dolore momentaneo, che colpirebbe soprattutto quanto è oggi oltremodo caro – e forse il resto per effetto contagio – non sarebbe da preferire a uno status quo depresso? Il ritorno dei tassi positivi permetterebbe all’economia di uscire dall’assurda situazione in cui stiamo pagando gli Stati e le aziende migliori per prestare loro denaro. In un secondo tempo, naturalmente, si manifesterebbero anche altri dolori. In particolare, cisi ricorderebbe che, in linea di principio, indebitarsi costa. Gli Stati non potranno più indebitarsi “costi quel che costi” 2 e se ne accorgeranno i contribuenti, così come i beneficiari dei sussidi statali. Ma siamo ancora ben lungi da tutto ciò, almeno in Europa. Fino ad allora, non è impossibile che una parte dei debiti statali venga accantonata in un modo o nell’altro dalle banche centrali, che certamente non correranno il rischio che si sciolga il ghiacciaio del debito mondiale. Questo riscaldamento sarebbe, infatti, quasi altrettanto drammatico di quello del pianeta anche sé è, fortunatamente, più facile da controllare. Quindi accogliamo questo riscaldamento finanziario come una buona notizia. E contiamo sul fatto che le banche centrali sappiano come anestetizzare il dolore che provocherà qualora dovesse aumentare.

redatto l’26.02.2021