Olivier de Berranger

Informe semanal del 04/02/2019

1) La fiesta de Acción de Gracias (Thanksgiving) celebra tradicionalmente la memoria de las abundantes cosechas obtenidas por los Padres Peregrinos en el otoño de 1621. Este año llega en el momento adecuado para marcar una añada excepcional en la renta variable de EE.UU. En efecto, acaban de marcar -tres veces-, nuevos máximos en el índice S&P 500. Efectivamente, en vísperas de Acción de Gracias, este último está creciendo en más del 28% en USD (con los dividendos) desde principios de año, y Europa está creciendo casi al mismo nivel.

¿A qué poder deben dirigir su “acción de gracias” los inversores?

¿A los beneficios de las empresas? ¡Desde luego que no! Esta es, justamente, la paradoja de 2019: el año bursátil es excepcional, mientras se espera un crecimiento cero, o incluso negativo, de los beneficios en el S&P500, al igual que en el Euro Stoxx 50.

Este estancamiento de los beneficios también es preocupante porque el crecimiento económico de Estados Unidos es sólido. Para 2019, se estima en torno al 2,3% (corregido por la inflación). Una vez más, vemos que el crecimiento económico y el aumento de las ganancias no van a la par. Lo mismo ocurre con el crecimiento de los beneficios y la evolución de la Bolsa. A veces para peor, como en 2018, que fue un año excepcional para las ganancias, pero pésimo en los mercados de valores, o bien para mejor, como este año.

¿Entonces los inversores deberían enviar su “Thanksgiving” a los dirigentes? Sería paradójico, ya que estos últimos han trastornado al mundo económico con la guerra comercial declarada entre Estados Unidos y China, los cambios de postura en torno al Brexit, o incluso con su gestión vacilante de los disturbios sociales (los “chalecos amarillos”, hace un año) o políticos (Hong-Kong, en la actualidad).

Entonces, ¿a quién expresar sus deseos? ¡A los bancos centrales, por supuesto! Los últimos años sugieren que, por sí solos, hacen y deshacen los mercados, sin importar lo que suceda con los beneficios. 2018, un año récord en el crecimiento de los beneficios, fue una catástrofe a nivel bursátil. De hecho, la FED endureció las condiciones financieras. En cambio, 2019, un año de aumento cero en los beneficios, es excelente en el mercado de valores. Justamente, la FED ha cambiado su discurso a principios de 2019. La correlación es demasiado estrecha para ser fortuita.

Al alba del 2020, ¿qué podemos esperar para el año? ¿Los beneficios harán la diferencia? Sobre la base de la experiencia reciente, es más bien a los bancos centrales a quienes debemos dirigir la consulta sobre estos augurios. Ahora bien, estos últimos se muestran siempre muy acomodaticios, de una manera clara o discreta. Por ejemplo, la FED compra bonos del tesoro en abundancia, a pesar de que oficialmente declara que no lleva a cabo quantitative easing [flexibilización cuantitativa], con el argumento de que se trata de obligaciones a corto plazo. Sin embargo, ha reabierto el grifo de la liquidez, de la que el mercado ya no puede prescindir. El BCE continúa con sus compras de activos sin límite prefijado, al igual que el Banco de Japón, y China inyecta liquidez a través de diversos medios.

La buena noticia es que el mercado debería poder volver a confiar en los bancos centrales en 2020. Y, probablemente, durante muchos años, pues parece imposible que los tipos aumenten significativamente, dado el stock global de deuda pública y privada. Tomados como rehenes por la deuda, los bancos centrales no pueden pasar a la ofensiva.

El mercado les dará las gracias durante mucho tiempo todavía.

2) El crecimiento del PIB de Estados Unidos en el tercer trimestre ha sorprendido gratamente. El consenso lo esperaba en torno al 1,9% interanual, pero ha alcanzado el 2,1% después de una revisión inicial el 27 de noviembre de 2019. La guerra comercial no parece afectarle de forma grave.

3) Una encuesta de YouGov publicada el 27 de noviembre sobre las próximas elecciones generales en el Reino Unido da al partido conservador una gran ventaja, que conseguiría una gran mayoría de escaños. Los laboristas -así como los liberaldemócratas-, quedan a gran distancia. Al Partido del Brexit se le promete el peor destino: cero escaños. El mercado aprecia la claridad del mandato que se perfila en favor de Boris Johnson.

4) La selección de valores de la semana: LVMH / TIFFANY, un acuerdo de más de 14.000 millones de euros

– La actualidad. LVMH, la compañía líder mundial en artículos de lujo, ha anunciado esta semana un acuerdo de adquisición de TIFFANY, la empresa líder mundial en joyería.

– Nuestro análisis. Esta operación tiene mucho sentido para LOUIS VUITTON MOËT HENNESSY. El grupo francés refuerza así su posición en joyería, un sector especialmente fragmentado al que LVMH sólo ha estado expuesto a través de sus marcas BULGARICHAUMET y FRED (el 4,5% del volumen de negocios del grupo). También se refuerza en Estados Unidos, donde TIFFANY realiza el 40% de su EBIT. Además, el grupo liderado por Bernard Arnault cuenta con un buen historial en sus últimas adquisiciones y podría hacer que la compañía estadounidense recupere su antiguo esplendor. Efectivamente, TIFFANY obtiene un bajo rendimiento en sus empresas del sector del lujo desde hace varios años, con un crecimiento orgánico del +3% de media y un margen del 18%, frente al 32% registrado por BULGARI o VAN CLEEF & ARPELS. La elevada valoración de TIFFANY en este acuerdo (3.7x EV/CA y 16x EV/EBITDA) parece justificada, dadas las fuertes sinergias que podrían surgir de esta transacción.

– En conclusión. Una adquisición de 14.700 millones de euros que podría crear valor para el grupo y llevar el apalancamiento de LVMH en torno al 1,5 x deuda neta/EBITDA, en un mercado de crédito todavía favorable a los emisores de gran calidad, que toman préstamos a un tipo cercano al 0%.

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