Les hablo de unos tiempos...
Aquellos de nosotros que han conocido las crisis petroleras de los años 1970 y los tipos franceses a 10 años superiores al 10%, observamos con aire divertido los debates abiertos por el Banco Central Europeo sobre la posibilidad de ofrecer a los bancos un rendimiento negativo sobre sus depósitos a corto plazo.
Sin embargo, los tiempos en que los rendimientos de los tipos de largo y corto plazo eran tentadores no son tan lejanos, y los cincuentones que empezaron a invertir en los años 1980 también conocieron tipos de dos cifras.
Recordemos que, a mediados de los años 1980, los tipos europeos de largo plazo todavía se acercaban al 10%, marcados por el recuerdo de la inflación galopante de los años 1970. Entonces llegó el terrible mes de octubre de 1987: las acciones bajaban, los tipos subían y superaban alegremente la barrera de las dos cifras para culminar, en Francia, al 13%. Pero la aceleración del movimiento y el hundimiento de las acciones de 19 de octubre (el Dow Jones cedió un 22% en un día) provocó un fenómeno nuevo, con compras masivas de obligaciones: ¡había nacido el “flight to quality”*!
Un analista “estrella” de Morgan Stanley, Stephen Roach, escribió una nota que se hizo famosa, en la que afirmaba a sus lectores que no volverían a ver en sus vidas tipos de interés de dos cifras. Sus clientes de la época, atrapados por la tormenta y nutridos por 20 años de inflación, encontraron al oráculo muy temerario… 26 años después, la valiente previsión de este analista visionario ha resultado ser muy juiciosa: con unos tipos americanos de largo plazo al 2,5% y unos tipos alemanes al 1,5%, los mercados han llegado incluso, y sin duda alguna, a superar sus esperanzas.
¿Diría hoy el Señor Roach que los niveles más bajos observados recientemente (1,2% para el Bund alemán y 1,6% para el tipo estadounidense) se convertirán a su vez en puntos extremos, en curiosidades históricas? No es fácil afirmarlo, viendo que Japón vive con niveles de tipos comprendidos entre el 0,4% y el 2% desde hace 20 años…
Sin embargo, la respuesta a esta pregunta es esencial para el futuro a corto plazo de los mercados financieros ya que, como recuerda un viejo refrán bursátil, “cuando te cuestiones las acciones, mira qué hacen las obligaciones”.
Acostumbrados al dinero gratuito, los inversores se han preocupado recientemente por el paso de los tipos alemanes del 1,2% al 1,6%. Los malos recuerdos de 1994: las deudas estatales alemana y francesa perdieron entonces un 15% de su valor en seis meses… Una caída brutal que traumatizó a más de un tenedor de obligaciones. En 1994, la FED inició una recuperación de sus tipos de corto plazo a marchas forzadas, con seis alzas en menos de un año. Tranquilicémonos: al menos durante el próximo año no viviremos esta clase de movimiento.
Prudentes desde hace algunas semanas, los obligacionistas compran masivamente deuda europea periférica, obligaciones de empresas españolas o italianas: la Europa olvidada de estos últimos años se ha convertido en su zona de inversión favorita. En cambio, son algo más exigentes con las “mejores” opciones, tanto si son las del Estado alemán como las del Estado estadounidense. Hoy, Alemania se endeuda por (algo) más que a finales de 2012, mientras que, al contrario, las condiciones de endeudamiento de Italia, España o Portugal han mejorado mucho.
En pocas palabras, los obligacionistas nos dicen ya desde hace algún tiempo que el euro va a sobrevivir… Pero esta buena noticia para todos viene acompañada de un mensaje adicional a través del aumento de los rendimientos de los mejores alumnos: Europa no solo va a sobrevivir, sino que también se va a adaptar. Los tipos artificialmente bajos se van a normalizar, y Europa saldrá de la encrucijada deflacionista…
¡Aceptemos el augurio obligacionista e invirtamos en acciones!
Didier LE MENESTREL
con la complicidad de Marc Craquelin
1 Fuga hacia la calidad