Querida cara América
Todavía se percibía el ruido del jolgorio de los partidarios de Donald Trump que celebraban su victoria electoral cuando el mercado estadounidense se disparó, disipando con rapidez las inquietudes iniciales: el inquietante candidato Trump se convirtió en un presidente electo favorable al mercado (o «market-friendly» como dirían en inglés). Desde entonces, el índice Dow Jones va de récord en récord, al igual que otros mercados estadounidenses —los índices Standard & Poor’s, Nasdaq o Russel 2000(1) también se sitúan en sus máximos históricos. Este tipo de sincronizaciones no suele abundar. La última se remonta al invierno de 1999, cuando las temperaturas bursátiles se hallaban muy por debajo de sus medias estacionales, una glaciación a la que siguió una descongelación digna de recordar.
Este precedente podría representar un motivo de preocupación, ya que el ratio PER de Schiller(2), que representa la medida a largo plazo preferida de los corredores bursátiles, indica que el mercado está caro. En el caso del S&P, este famoso múltiplo de valoración se encuentra en la actualidad en 27, frente a la media histórica de 17… Tan solo durante la crisis de las puntocoms habíamos observado un nivel superior (cuando llegó a marcar un máximo de 44).
¿Se trata de una situación diferente esta vez? Al plantear esta pregunta, nos exponemos a miradas de escarnio, pues dicha afirmación («esta vez es diferente») ha constituido con frecuencia un augurio de descalabro bursátil. En este sentido, algunas medidas anunciadas por Donald Trump podrían llevar esta afirmación a la práctica, al menos a corto plazo. De entre ellas, la gigantesca rebaja de impuestos para las empresas estadounidenses, que podría catapultar sus resultados en más de un 10%, se revela la más emblemática.
Sin embargo, la elevada valoración del mercado también pone de relieve diferencias de índole más estructural, como la mayor longevidad de los titulares de acciones o el «consumo» de títulos estadounidenses por un creciente número de inversores (estos títulos constituyen un 55% del MSCI World). En román paladino, esta coyuntura de encarecimiento podría atribuirse a la escasez de oferta: el número de valores cotizados en Estados Unidos experimenta un descenso constante desde 1996 —de 7.500 a finales de los años noventa a 3.700 en la actualidad. El índice más grande de Estados Unidos, el Wilshire 5000, ya no hace honor a su nombre, puesto que, hoy en día, tan solo cuenta con 3.515 valores.
El primer motivo de este deterioro estriba en el hecho de que cada vez más empresas de gran tamaño obtienen la financiación que necesitan y captan a sus accionistas sin tener que llamar a las puertas de los mercados organizados. UBER, y su probable capitalización de 30.000 millones, representa un ejemplo inequívoco. El segundo motivo reviste un cariz puramente aritmético: la tarta se parte en un decreciente número de trozos. Así pues, si restamos a las nuevas sociedades admitidas a cotización las sociedades adquiridas mediante OPA y el número de títulos objeto de recompras de acciones por parte de sus sociedades matrices, el resultado ya se halla en terreno negativo, algo que viene sucediendo desde 2010, por lo que se podría argüir que las acciones estadounidenses son cada vez más caras porque su número es cada vez menor.
En un momento en el que comienza la gran etapa de pronósticos, surge la pregunta sobre la eventual sobrevaloración del mercado bursátil estadounidense. La valoración, cara en términos históricos, aunque apuntalada a corto plazo por enérgicas medidas políticas y que se beneficia de un contexto general de escasez de oferta, sigue tendiendo al alza, si bien de manera gradual: para acumular los últimos 100 puntos de subida en el S&P, han tenido que transcurrir 643 días. No cabe duda de que hay que vigilar de cerca este ritmo. El final de una tendencia suele anunciarse con una aceleración brutal y un comportamiento gregario. Todavía no nos hallamos en tal punto, pero 2017 podría perfilarse como un nuevo año de exceso de confianza.