El peso de las palabras
La mayor caída del bono a 10 años de EE. UU. desde las tensiones de principios de agosto de 2024, el mayor descenso del bono a 10 años de Alemania desde mediados de junio, subida del 3,7 % de los Siete Magníficos en una de las mayores subidas diarias de los dos últimos años… Si nos fijamos en las reacciones del mercado tras la publicación de las cifras de inflación de diciembre en EE. UU., podríamos esperar legítimamente una excelente sorpresa en las cifras, capaz de cambiar radicalmente el discurso sobre la inflación. Sin embargo, aunque hubo sorpresa agradable, resultó ser bastante leve: la inflación total fue del 2,9 %, coincidiendo exactamente con las expectativas del consenso, y la inflación subyacente se situó en el 3,2 %, frente al 3,3 % previsto; de hecho, fue del 3,248 %, por lo que estuvo muy cerca de redondearse al 3,3 %.
¿Cómo se explica, entonces, una reacción tan brusca de los mercados ante una sorpresa tan pequeña? Se debe esencialmente a la enorme sensibilidad que han ido desarrollando los inversores —sobre todo los de renta fija— desde el otoño en paralelo a la fuerte subida de los tipos de interés. Este movimiento, iniciado por las perspectivas de victoria de Donald Trump y la aplicación de un programa considerado inflacionista, amplificado por su rotundo éxito en las elecciones presidenciales y vehiculado después por el tono restrictivo de la Reserva Federal (Fed) tras su reunión de mediados de diciembre, culminó con la publicación a principios de enero de unos datos muy sólidos sobre el mercado laboral estadounidense. Mientras tanto, los inversores han revisado sus expectativas de recorte de tipos de la Fed para 2025, que han pasado de seis a menos de dos, y el rendimiento de la deuda estadounidense a 10 años pasó del 3,6 % a mediados de septiembre al 4,8 % a mediados de enero. Esta espectacular subida refleja el regreso de la inflación al centro de la escena.
No obstante, si se observan fríamente las cifras de inflación, es difícil ver motivos para tanta tensión. Es cierto que, al entrar en su fase final, el ritmo de desinflación se ralentizó, con subidas de precios ligeramente más altas entre agosto y noviembre. Sin embargo, apenas han cambiado las tendencias subyacentes, que siguen siendo favorables. La inflación de la vivienda, el mayor componente de la inflación residual, pero que se computa con un importante retardo, sigue bajando. Lo mismo puede decirse del principal foco de atención de la Fed en los últimos meses, los servicios excluida la vivienda, donde la subida de precios sigue ralentizándose. En cuanto al ligero aumento de la inflación en los últimos meses, se ha debido principalmente a componentes estructuralmente volátiles (billetes de avión, prendas de vestir) o a repuntes puntuales, sobre todo de los precios de los automóviles de ocasión, tras una larga fase de descenso. En este sentido, la inflación de diciembre, percibida como extremadamente positiva por los mercados, no cambia estas observaciones. En resumen, la desinflación continúa en EE. UU., aunque de forma algo más lenta pero no menos segura.
En el fondo, esta secuencia refleja sobre todo la influencia de la psicología del inversor en la percepción de los datos económicos y, con mayor seguridad aún, la influencia de los discursos en la psicología del inversor. Es el caso, naturalmente, del discurso de Donald Trump y su énfasis en el aumento de los aranceles, la deportación masiva de trabajadores inmigrantes y un nuevo recorte del impuesto de sociedades, medidas estrella susceptibles de reactivar la dinámica inflacionista. Lo mismo ocurre con el discurso de Jerome Powell al término de la reunión de diciembre de la Fed, que dejó entrever la menor confianza en la continuación de la desinflación por parte de un banco central preocupado por los efectos de las políticas del nuevo presidente. Preocupado hasta el punto de incluirlas en sus previsiones económicas en un momento en que sigue sin estar claro qué medidas adoptará la nueva administración.
Por último, pero no por ello menos importante, está el reciente discurso de Christopher Waller, miembro del Consejo de Gobernadores de la Reserva Federal. Habitualmente considerado un «halcón»[1], el antiguo vicepresidente de la Fed de San Luis mostró en sus declaraciones un sesgo especialmente expansivo al afirmar que era posible que la Reserva Federal recortara los tipos hasta cuatro veces en 2025, sin descartar una bajada de tipos en la reunión de marzo. Este hecho amplificó el movimiento de relajación en los mercados de renta fija iniciado por la sorpresa positiva de la inflación. Unos días antes, había expresado su confianza en que la desinflación continuaría y aseguró que la política arancelaria de la administración Trump tendría poco efecto sobre la inflación. Dada la influencia de Christopher Waller en la Fed, no podemos descartar que se trate de una forma de «servicio postventa» por parte del banco central, preocupado por el nivel alcanzado y la trayectoria seguida por los tipos de interés a largo plazo, con el fin de devolver a los mercados una forma de racionalidad.
A los inversores, esta secuencia les sirve de recordatorio. Los discursos de personalidades influyentes (líderes políticos, banqueros centrales, etc.) y los cambios en la psicología de los mercados crean volatilidad a corto plazo, de la que podemos intentar sacar provecho. Sin embargo, a largo plazo la realidad económica —la continuación de la desinflación en este caso— suele acabar actuando como recordatorio para corregir los excesos. Eso debería ayudarnos a mantener el rumbo frente a las reacciones habitualmente exuberantes del mercado.
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