Olivier de Berranger

Makroökonomie: 18. Januar-Ausgabe

Quo vadis, (Ir)realzinsen?

Die vergangene Börsenwoche war durch einen Anstieg der Rendite 10-jähriger US-Anleihen gekennzeichnet. Seit dem Rekordtief von 0,5 % im vergangenen Sommer folgte sie fast durchgehend einem Aufwärtstrend, der sich ab dem 6. Januar noch weiter beschleunigte. An diesem Tag wurden die Ergebnisse des demokratischen Sieges bei den US-Senatswahlen in Georgia verkündet. Am 12. Januar erreichte die Rendite mit 1,18 % den höchsten Wert seit der März-Krise. Ein solcher Zuwachs ist nicht beispiellos, aber auch nicht unerheblich. Bedeutet dies, dass der Tiefpunkt bei den Zinssätzen hinter uns liegt? Dass es von nun an nur noch aufwärts gehen kann?

Zinsanstieg hätte beträchtliche finanzielle Folgen

Dies wäre ein historischer Moment, denn man glaubte in den vergangenen Jahren mehrmals, diesen Tiefpunkt erreicht zu haben – jedoch stets zu Unrecht. Sollte sich diese Annahme nun als zutreffend erweisen, wären die finanziellen Folgen beträchtlich. Es wäre das Ende einer rund 40 Jahre dauernden Phase rückläufiger Zinssätze und damit einhergehender rückläufiger Inflation – mit allen daraus resultierenden Folgen. Dazu zählt etwa die Möglichkeit für jene Staaten, die von Ratingagenturen und Wirtschaftsakteuren gut bewertet werden, sich immer weiter zu verschulden, ohne die Schuldenlast übermäßig zu steigern. Wären diese günstigen Bedingungen nicht mehr gegeben, würde sich die Verschuldungsfähigkeit sämtlicher Akteure, einschließlich der Staaten, verringern. Die Staaten könnten ihr Defizit auch dann nicht mehr erhöhen, wenn Unternehmen und private Haushalte dies am dringendsten benötigen würden. Die Schuldenfalle würde wieder zuschnappen.

Realzinsen weiterhin auf irrealem Niveau

Zum Glück sind wir davon noch weit entfernt. Gerettet wird die Situation von den Inflationserwartungen. Seit vergangenem Sommer steigt in den USA die prognostizierte Inflationserwartung „in fünf Jahren für die darauffolgenden fünf Jahre“ – also die von den Anleihenmärkten abgebildete, langfristige Inflationserwartung – ebenfalls kontinuierlich und liegt dort derzeit bei rund 2,3 %. Bei diesen Bedingungen bleiben die „realen“ Zinssätze, d. h. die aktuellen zehnjährigen Renditen (rund 1,1 %) abzüglich der langfristigen Inflationsaussichten (rund 2,3 %), mit einem geradezu irrealen Niveau von circa -1,2 % sehr günstig. Sich zu verschulden, ist bei diesen Bedingungen weiterhin überaus günstig: Selbst bei einem scheinbar positiven Zinssatz wird man „real“ betrachtet dafür bezahlt, wenn man sich verschuldet. Daher kann die Wirtschaft dank der zusätzlichen kostenfreien Schulden weiterlaufen.

Inflationserwartungen entscheidend

Somit ist es unverzichtbar, die Inflationserwartungen auf hohem Niveau zu halten. Dies versuchen die Zentralbanken und Regierungen seit Jahren, mit durchwachsenen Ergebnissen in Europa und mit Erfolg in den USA. Hierfür ist jedes Mittel recht, einschließlich extrem hoher Ausgaben. Das von Joe Biden am 14. Januar angekündigte Konjunkturpaket folgt dieser Logik: Es bietet nicht nur dringende Hilfe für diejenigen, die am stärksten von den Pandemiefolgen betroffen sind, sondern trägt auch zur Stützung des Konsums und somit der Inflation bei, denn es umfasst sage und schreibe zwei Billionen Dollar Direktzahlungen an Haushalte, Unternehmen und Kommunen. Hinzu kommen noch die 900 Milliarden Dollar an Hilfen, die jüngst von der Trump-Administration genehmigt wurden. Das bedeutet fast drei Billionen Dollar an neuen Defiziten, die binnen weniger Wochen beschlossen oder vorgeschlagen wurden. Natürlich bringt die Verschuldung unter den aktuellen Bedingungen nicht nur Geld, sondern auch Wählerstimmen ein.

Haushaltspolitische Expansion statt Sparpolitik

Diese geld- und haushaltspolitische Expansion hat jedoch einen Preis: die diffuse Angst vor einem Wertverlust des Geldes. Sie ist eine der Möglichkeiten (neben reiner Spekulation), mit der sich die jüngsten Rekordstände der Kryptowährungen erklären lassen. Dies gilt insbesondere für den Bitcoin, der in den ersten Januartagen nach einem unwirklichen Zuwachs um 300 % seit Sommer die Marke von 40.000 Dollar überschritten hat. In diesem Zusammenhang könnte auch Gold, das im vergangenen Jahr bereits 25 % zulegte, stärker nachgefragt werden.

Bei zwei Übeln wird jedoch das kleinere gewählt. Die haushaltspolitische Expansion ist der Flucht in die Sparpolitik vorzuziehen: Die Erfahrung der 1930er Jahre zeigt, dass eine starke Deflation kaum mehr Vorzüge bietet als eine Inflation. Wir begrüßen daher die diesbezüglichen Maßnahmen in den USA, die der globalen und auch der europäischen Wirtschaft helfen, nicht in die Deflation abzugleiten, und den Unternehmen das Überleben sowie den Haushalten den Konsum ermöglichen. Sobald der Brand unter Kontrolle ist, wird es höchste Zeit, das Geld wieder zu stärken.

 

Autoren: Olivier de Berranger, CIO; Alexis Bienvenu, Fund Manager

Redaktionsschluss: 15.01.2021